Eric Chen 專欄：錢進大陸，您買對了ETF嗎？

從年初以來，不斷有投資人在問可不可以投資大陸股市，筆者都簡短的回答「可以」兩字。當時的想法其實很簡單，因為相較於連創新高的歐美日等主要股市，已經連跌5年的陸股，基期相當低，為什麼不敢買？尤其是在7月中國證監會宣布滬港通即將在10月開通及11月人民銀行無預警降息，激勵陸股暴衝，7月與11月的陸股都有兩位數的漲幅。

筆者的前同事W君，目前在香港的私人銀行上班，筆者在8月曾經請教他關於滬港通的看法，他的回答是已看到外資大量資金陸續進入香港為滬港通作準備，所以相當看好陸股後市。而同一時間，筆者又請教另一位前同事P君對陸股的看法，此人西進中國大陸已將近10年，目前是大陸某基金公司的高管，P君說影子銀行的隱憂並未完全解除，而大陸今年的的GDP成長率也不如以往，從基本面來看，大陸實在是乏善可陳，P君表示他們公司對陸股的house view是相對保守。

W君與P君的前題都對，但對股市前景的看法卻南轅北轍，為什麼？這要從股市的本質說起。

如果把影響股市的要素簡化成三項，即基本面、技術面、資金面。一般而言，股市初升段走的就是資金行情。每個人都知道股價是反應對未來的預期，而與預期心理最有關聯的就是資金面。雖然基本面尚未明顯改善，但在正面的預期心理下，資金會不斷進場卡位，若再加上政府寬鬆貨幣政策推波助瀾下，就會將股市推升一大段，並且形成良性循環。這就是索羅斯所說的「反射理論」。目前，陸股就是如此，而且才剛開始。

在看好陸股的投資機會下，台灣人要投資陸股大致上有三種方法。

1. 到券商開證券戶，直接買賣A股。

投資人可以親自跑到大陸券商處開戶，或者是運用新開通的滬港通北向管道透過複委託的方式買賣A股，但都有挑選個股的難度，非常地辛苦。

2. 購買國內外基金公司發行、投資於大陸的共同基金。

光是國內投信公司發行的大中華基金就有45檔，這還不包括國外基金公司在台灣販售的境外基金。一般投資人要如何去分辨那些是純投資大陸A股的基金、哪些又是掛羊頭賣狗肉的中國基金呢？

3. 買賣在國內證交所掛牌的陸股ETF。

簡單方便，就像在國內買賣股票一樣就能直接投資陸股，不僅是血統純正的A股，而且是用台幣買賣，又省掉了換匯的麻煩。

在國內證交所掛牌的陸股ETF中流動性較佳有四檔，那就是寶滬深(0061)、FB上証(006205)、元上証(006206)及FH滬深(006207)。分析這4檔ETF的最近三個月的績效比較如下。

附表一

ETF名稱	追蹤指數	管理費	2014/08/29 ~ 2014/11/28  報酬率	2014/08/29 ETF折溢價	2014/11/28 ETF折溢價	2014/12/03追蹤誤差
寶滬深	滬深300	0.3%	10.37%	5.47%	-2.95%	9.98
FB上証	上証180	0.99%	20.02%	0.50%	-3.90%	8.62
元上証	上証50	1.2%	20.56%	0.43%	-3.31%	5.34
FH滬深	滬深300	0.75%	19.82%	-1.33%	-3.40%	6.52

資料來源：FundDJ，筆者整理。

同樣是投資陸股的ETF，報酬表現最好的是元上證(+20.56%)，是寶滬深報酬(+10.37%)的兩倍，就算是因為這兩檔ETF追蹤的指數不同，所以報酬差異難免。那麼FH滬深與寶滬深都是追蹤滬深300指數，理論上兩者的報酬應該差距不大才是，但FH滬深的報酬(+19.82%)也遠高於寶滬深的報酬，差距達9.45%。

買寶滬深的投資人比別人少賺將近10%。那耶按呢？

這些報酬上的差異主要來自於兩項因素。

1. ETF折溢價：在8月底時，寶滬深的市價比基金淨值溢價5.47%，遠高於其它三檔ETF，而且FH滬深是折價1.33%，寶滬深與FH滬深這一來一往就差了6.8%的機會成本。造成寶滬深的高溢價是因為，它最早成立(2009/08/04)知名度高、規模最大(10月底，267億)、交易最活絡(單日成交量動輒數萬張)，券商營業員在客戶詢問陸股ETF時，都只會推薦0061，而不知還有006205、006206、006207。

在營業員的不負責任地推薦，投資人盲目地蜂擁買進0061，2014/09/15寶滬深的溢價還曾經高達11.24%(附表二)。如果投資人A剛好在那天以市價14.35買進寶滬深，到11月底時，寶滬深市價為14.47，A看到陸股明明在飆漲，而持有寶滬深兩個半月的時間卻僅僅賺0.83%，勉強cover手續費及證交稅，真是欲哭無淚。A如果知道另一位投資人B也同時買陸股ETF，但B買的是FH滬深，FH滬深市價從2014/09/15的15.26漲到2014/11/28的17.35，B大賺13.7%，A不僅是捶心肝，大概都要去撞牆了。

附表二

ETF名稱	追蹤指數	2014/09/25 ETF折溢價	2014/09/25 收盤價	2014/11/28 收盤價	2014/09/25 ~ 2014/11/28  報酬率
寶滬深	滬深300	11.24%	14.35	14.47	0.83%
FH滬深	滬深300	0.52%	15.26	17.35	13.7%

資料來源：FundDJ，筆者整理。

2. ETF潛藏風險：寶滬深是一檔連結式ETF(Feeder ETF)，它並不直接購買大陸的A股股票，而是將大部份的資金投資於一檔在香港證交所掛牌的標智滬深300中國指數基金(也是一檔ETF)，並且基金經理人也會運用富時中國A50指數期貨來微調投資組合，所以雖然寶滬深的管理費只有0.3%，與其他ETF比較，算是相當低廉，但由於寶滬深的規格設計，潛藏一些未知的風險，可知標智滬深300中國指數基金的折溢價及期貨部位的正逆價差都會影響寶滬深的淨值，使得寶滬深的淨值報酬偏離滬深300指數的報酬。附表一中，寶滬深的追蹤誤差(Tracking Error)為9.98，明顯高於其他三檔ETF，即為明證。

由以上分析可知，投資人在投資一檔ETF時，必須

• 認識該ETF的追蹤指數，分辨此ETF是不是投資於想要投資的市場。
• 瞭解基金經理人的投資策略，是否隱藏其他未知的風險？追蹤誤差是評量ETF基金經理人操作績效的有效工具，追蹤誤差要愈小愈好。
• 注意該ETF的折溢價，來判斷ETF的市價是否合理？

綜合本篇所論，簡單歸納如下：

1. 陸股還能不能投資? 可。
2. 國人投資陸股最簡單的工具就是在國內掛牌的陸股ETF。
3. 在比較ETF績效時，追蹤誤差愈小愈好。
4. 慎選投資標的，在流動性無虞的情況下，折價的ETF會比溢價的ETF有更佳的報酬表現。

投資小常識：

• 連結式ETF：國內ETF將大部份資產僅投資於境外某一檔ETF，讓國內投資人能夠間接持有該境外ETF。
• 追蹤誤差：表示基金淨值報酬與追蹤指數報酬偏離的程度。追蹤誤差愈小表示基金經理人操盤相對穩定，愈符合基金的規範。
• ETF折溢價 = ETF市價 – ETF淨值。若大於零，即為溢價，表示ETF價格高於其真實價值。反之，若小於零，則為折價。長期而言，ETF市價應該會向淨值收斂。